大业证券分红难换溢价估值分化显著上市银行市值管理实战调查

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　　“估值提升计划发布已满一年，为何市净率不升反降？后续有哪些措施来改善这一局面？”近日，有投资者在互动平台上向某国有大行提出了市值管理方面的疑问。

　　自六家国有大行集中发布估值提升计划至今已逾一年。这些以稳健经营、稳定分红为核心的承诺，并未给银行板块带来普涨行情，而且板块内部的估值分化有所加剧。业内人士表示，市场资金的差异化选择，本质上是对银行盈利稳定性、资产质量与发展潜力的不同定价。偏好银行股“类债”属性的资金，更青睐盈利稳健、资产质量扎实的银行；而关注低估值与股价增长空间的资金，更注重银行业绩的成长性。

　　多家银行已在现金分红、信息披露、可转债转股、引入中长期资金等方面展开实质性探索。然而，无论市值管理工具如何丰富，决定银行股估值中枢的根本因素始终是经营质效。

　　估值分化加剧

　　2025年3月，六大行集中发布估值提升计划，承诺以稳健经营和稳定分红回馈投资者。截至2026年4月15日，农业银行市净率接近0.9，领跑六大行；建设银行次之；工商银行、中国银行、邮储银行市净率均在0.6至0.7；交通银行仅为0.54。值得注意的是，与估值提升计划发布时相比，当前邮储银行与交通银行的市净率不升反降。

　　对于市场资金给出的不同估值，一位投资者一语道破玄机：“我们在选择银行时会考虑多重因素，比较看重的是资产规模增速以及息差收窄幅度。”

　　截至2025年末，交通银行资产总额仅同比增长4.35%，在六大行中处于末位，同期农业银行、建设银行增速均超过12%。净息差方面，交通银行仅为1.20%，同样是国有大行中的最低水平。在营业收入和净利润增速上，交通银行分别为2.02%和2.18%，处于国有大行中等水平。反观农业银行，凭借县域金融的扎实布局和更稳定的存款基础，多项关键指标在六大行中保持领先，当前市净率达到0.88。

　　事实上，估值分化并不局限于国有大行。截至4月15日，42只A股银行股全部破净，宁波银行、杭州银行、招商银行市净率高于0.9，还有10余只银行股市净率不足0.5。

　　截至4月15日，股份行中，民生银行、华夏银行、光大银行的市净率均低于0.4，其中民生银行的市净率不足0.3，成为A股银行板块估值最低的个股。城商行方面，位于长三角区域的优质城商行获得了市场较高估值。

　　“银行板块估值分化的核心，在于盈利稳定性、资产质量与区域景气度的差异定价：国有大行凭借股息稳定、风险控制严格、资产质量稳健获得市场认可，近年来估值中枢提升；股份行盈利波动较大，资产质量分化明显，估值区间更宽；部分优质城商行凭借区域优势与精细化经营能力享有估值溢价。”中金公司研究部副总经理、银行业分析师林英奇向记者表示。

　　对于A股银行股估值下行的原因，林英奇认为，这既是行业从快速增长到高质量发展带来的理性回归，也包含市场对息差收窄、资产质量隐忧与转型压力等因素的过度反应。

　　分红承诺难换估值溢价

　　在多家银行披露的估值提升计划中，稳定现金分红、增强投资者回报均被列为关键举措。以交通银行为例，该行已连续12年保持30%以上的现金分红率，并在2025年发布的计划中承诺，2025年至2027年每年现金分红不少于当年归母净利润的30%。2025年度，交通银行拟每10股分配现金股利3.247元，截至2026年4月15日，股息率超过4.5%。然而，市场并未给予其更高估值。

　　但这并不意味着市场对低估值、高股息的银行股全无兴趣。恰恰相反，资金正在形成一种结构性偏好，而这一偏好也揭示了高股息策略的有效边界。西部地区某信托公司资本市场部总经理的观察颇具代表性：“银行股可归入‘类债’资产，可以稳定获取股息。”

　　这正是近年来险资和国家队持续增持银行股的底层逻辑：在无风险利率不断下行的环境中，银行股4%至6%的股息率具备一定吸引力，这种“类债”逻辑更匹配那些盈利稳健、资产质量扎实的银行。“2023年至2025年，银行股基本面表现下行，但在化债大背景下，银行守住了系统性风险底线，国有大行演变为确定性的高股息‘类债’资产，吸引了险资等长线资金配置。同时，中央汇金大规模增持沪深300ETF、上证50ETF等，为银行股提供了极具韧性的估值底。”国信证券银行业首席分析师王剑表示。

　　资金不仅青睐银行股的“类债”属性，也看重其股价增长潜力。“以江苏银行为代表的优质区域城商行，市净率仅0.8，兼具低估值、资产规模增长强劲以及息差收窄幅度放缓等优势。若当前资产增速得以维持，其潜在年化收益率有望达到较高水平。”某上市公司负责投资者关系管理人士说。

　　这部分股价上涨空间更多需由业绩提供支撑。“此前银行股上涨主要来自二级市场的估值修复，如今修复接近尾声，后续行情将更多依赖业绩增长。若分红比例进一步提升，股价仍有上行空间。”某国有大行人士直言。

　　还有一个市值管理障碍引起投资者关注：银行难以通过股份回购来提振估值。有投资者向平安银行建议：“分红时可考虑留出部分资金用于回购。”平安银行回复称，回购股份注销将减少公司注册资本，会导致银行资本充足率降低，不利于公司长远发展；同时，注册资本减少可能引发市场对公司经营收缩的担忧。

　　提升经营质效是根本

　　当前，A股上市银行市值管理正从喊口号转向制度化探索。建设银行副行长唐朔在2025年业绩发布会上表示，该行已制定《中国建设银行股份有限公司市值管理办法》，对市值管理的原则、治理结构与职责分工等内容进行规范。

　　兴业银行的市值管理实践同样具有参考价值。该行已连续16年提升分红率，“十四五”时期从26%提高至30.73%，累计分红金额超过1000亿元，占上市以来分红总额的近一半。在信息披露方面，兴业银行2024年优化年报内容，增加了多维度数据和案例；2025年继续增设专题，更直观地展现战略规划、经营管理与业绩表现之间的关系。

　　此外，兴业银行还通过推动可转债转股、引入中长期稳定资金等方式提升估值。该行估值提升计划提到，一是借鉴同业经验，在达到转股条件时争取主要股东实施转股，以补充核心一级资本、促进经营发展、提振市场信心；二是把握中长期资金入市契机，密切跟踪ETF指数基金、保险资金、社保基金、企业年金等动态，主动沟通并争取获得配置。“过去几年，我行稳定股东持股占比由47%提升至57%，主要股东用真金白银投下了信任票。”兴业银行在回复投资者提问时表示。

　　但真正决定银行股估值的仍然是基本面的根本改善。林英奇认为，银行股估值修复需要三个核心条件：经济预期向好、资产质量改善、息差压力缓解。其中，经济复苏能够从根本上改善对银行股基本面的担忧，带来息差、资产质量、资产增长的全面修复。基本面改善带来的股息分配预期更加稳定，能够带来市场估值的长期重估。

　　从当前趋势看，银行股基本面筑底的信号正在增强。聚焦二季度投资策略，王剑判断，2026年银行股业绩底部明确，优质股份行及区域性银行股息率大概率向国有大行收敛，兼具高股息防御性与业绩修复弹性，当前配置性价比更优。中泰证券研究所预测，2026年一季度上市银行营业收入将实现3.7%的同比增长，息差渐稳，利息收入回暖确定性较强。